次贷债券的市场规模与可能损失
看到英格兰银行一篇研究报告，专门讲次级抵押贷款债券问题，提供了不少数据，可以让我们更清楚地了解整体情况。
一、规模：
按照英格兰银行的数据，次贷债券总规模大约7000亿美元。在149万亿的全球金融总资产中，占0.47%。
二、估价
如果次级抵押贷款被按时归还，债券发行银行可以收回全部本金与利息，以之为抵押发行的次级贷款债券也能够换本付息。如果贷款人违约，发债银行不得不收回房屋并拍卖，在拍卖过程中可能出现标价与实际卖价的差别，构成损失。因此，理论上讲，次贷债券的价值，主要取决于三个变量：违约率（Default probability），拍卖差价（Loss given default rate）以及违约相关性。
上表显示，如果假设25%的违约率，拍卖差价损失20%，那么，不管是哪一级别的次贷债券，其价格都应该是100%；在最差的情况下（违约率35%，拍卖差价30%，违约相关性15%），BBB级别的次贷债券价格应该是47.3，AAA则是89.7。
但事实上，目前的报价（按照ABX指数）是：AAA为71.58， BBB为21.75，均远低于理论上的最差情况。
这说明什么？两点：
第一，这么多大型银行就是依靠这样的估价模型的结果决策，大量买进了次贷债券。可以辩解的地方在于，对于债券而言，在绝大多数情况下，都不存在具有高度流动性的市场，mark-to-market是没有办法实现的；mark-to-model是不得不然、将来也仍将如此的选择。而值得它们吸取教训的地方则在于，估价与流动性是两回事。对风险的管理，不仅要看估值、波动性、危机测试，还必须注重流动性管理。
第二，目前的ABX指数显示的情况，可能表明投资者对次贷债券过分悲观。考虑到ABX指数的取样较小以及次贷债券本身缺乏交易深度，我的解读是，ＡＢＸ指数更多地反映了较为极端的交易情绪。如果按照上表中B情形来考虑，现在买入AAA债券并持有到期，可以获得超过35%的资本回报加债券利息。
由此判断，次贷债券带给金融市场的直接冲击，很可能已经被消化。而更加重要的是间接影响，这就是对风险的重新评估以及重新定价。
我相信，对风险的重新定价将有效降低信贷的供应量，与赤字美元提供的流动性减少共同作用，将对全球经济造成重大影响。简言之，全球经济扩张大约已经越多顶点，在未来数个季度，我们将会看到增长速度的大幅降低。
