中国通货膨胀形势、加息与汇率前景

07-11-12

Permalink 08:49:41, 分类: 07年外汇市场展望

中国通货膨胀形势、加息与汇率前景

  • 中国央行的汇率和加息政策可能引发中国及全球金融市场的短期大幅动荡。
  • 以基础物价推动的CPI高速增长短期不可持续,但核心通涨上行则是中长期趋势。
  • 本轮通货膨胀根本原因在于农村资源的过度转化以及工业增长速度超出趋势增长能力。
  • 加息并不是扭转农产品价格上升的根本手段,受刺激消费中期策略影响,央行继续加息幅度受到制约。
  • 人民币汇率可能短期快速上升。这将成为抑制工业增长速度的重要手段。出口型企业盈利预期需要重新建立。
  • 央行加息意在抑制居民通涨预期,但可能的不对称加息将对银行业产生较大影响。


1、通货膨胀将长期存在并制约经济超出趋势能力的增长

一直看我博客朋友应该了解我大体是属于“通涨悲观论”者。我认为始于今年初的中国通货膨胀的根本原因是长期以来农村资源的过度转移,使得农村的人力资源和资金资源处于相对匮乏的状态,无法再为超高速的工业增长提供资源保障。还记得在我在四五月时曾经嘲笑过国家统计局在发布数据时抛出的“通货膨胀去年年末翘尾因素论”,其认为“通货膨胀在4-5月走高达到顶峰并将在下半年回落”。半年的宏观经济事实证明了国家统计局宏观经济运行司的水平确实有限,我认为这个著名而可笑的结论在当时牵制了央行货币政策调整力度并延误了时机,从而导致目前居民过高的通涨预期。

稍稍展开,我的对中国通涨的大体有几个具体认识:

1) 推动本轮通货膨胀的主要因素仍是工业增长超速,居民消费增长推动仍不显著,这反映在核心通涨今年只是温和上行;

2) 农民劳动力对产业工人阶层的无限供应状态已经成为历史。产业工人工资将随着GDP的增长而保持合适比例的增长;与此相随核心通涨将在中长期保持温和上行的态势;

3) 中国工业增长由于生产要素瓶颈存在的一个明确的趋势增长速度,超过这个速度将导致明显的通货膨胀;可以预期的是,在以后很长一段中国各种宏观调整政策都将围绕这这一趋势增长速度来进行的。

4) 持续加息对制约中国式通货膨胀效果有限。在居民消费增长仅仅是初显苗头状态下,4.5%左右的利率已经不再具有适应性,过度的加息可能会抑制向消费型社会转化的速度;与加息相比,直接控制信贷规模对工业增长速度的影响更为有效;

5)人民币汇率调整将在抑制过快的经济增长中扮演更重要的角色;

6) 短期的以粮油肉价为推动CPI迅猛增长态势不可持续,较高的居民通涨预期成为通涨下行的主要阻力;对今年末和明年上半年CPI的过度悲观的观点,我认为只是部分计量经济学家基于数学模型的结果,在中国政府加大资源投入力度并遏制住居民通涨预期之后,CPI回落是新的趋势;



2、中国政府可能以更明确和坚定的手段(而不仅是姿态)来控制经济增长速度

与半年以前央行的犹犹豫豫的姿态相比,最近一段时期央行各项调控政策显示出坚定的姿态,从周小川几次讲话看,央行对短期和中期通货膨胀形势有着明确的判断(看起来判断宏观经济走向的任务重新回到了央行手里而不是国家统计局)。我认为在这背后应该是政府对经济走向的统一认识。

我节选了吴晓灵在十七之后的一份演讲文字:“让我讲一讲十七大以后的金融政策,我感到有点为难,因为金融政策我个人无法制定,我想借这样一个机会谈一谈我学习十七大,就是胡总书记报告之后的一点体会。所以我的讲话叫做“认真贯彻十七大会议精神,积极稳健的推进金融体制改革”。….第一,坚持把遏制经济增长由偏快转向过热作为当前宏观调控的首要任务,实行适度收紧的货币政策。中国的经济已经连续几年保持了10-11%的高速增长,应该说我们在世界上获得了骄人的成绩,但是我们成绩的获得也使我们的经济付出了一定的代价,特别是这几年我们对资源的消耗,对环境的透支也是不可忽视的。为了使我们中国的经济能够持续的健康的发展,我们不能够说用一个什么样的数字来表示快和慢,如果我们能够极大的节约我们的资源,为我们的子孙后代保留发展的后劲,如果我们能够给我们的子孙留下一片蓝天、一方净土、一方净水,那么我们的速度多大都是可以的。”

这个讲话秉承了最近一段时间的政府要控制经济增长速度这个较为明确的态度,看起来更坚决。我们有理由相信第四季度会有更多的实际调控手段出台以完成“态度”向“行动”的转化。

根据这个讲话我们揣测央行认可的中国经济趋势增长速度应该在8-10%之间,而不是10%以上。我想关于趋势增长速度的争论可能会年末年初经济学们热论的议题。

事实上,全力控制工业增长速度已经是中国政府不得不做的事情。

1)欧盟态度的转变使得中国不得不加强出口控制。在去年的年度展望中,我认为,最近两年中国出口增加值最大的来自于欧盟而非美国,一直以来欧盟并未明确加入美国阵营压迫人民币升值。但一旦欧盟改变态度,中国所面临的压力非常大。最近一年来欧洲国家政府更迭,欧元持续走强,宏观经济形势变化很大。10月份的G7财长会议上欧洲非常明确的开始与美国一起力压人民币升值。要么直接控制出口力度,要么让人民币升值采取市场化的手段减少出口是中国政府唯一的选择项。

2)过快的经济增长速度已经对目前的经济管理体系造成了冲击。最典型的例子就是最近的发改委不得不上调汽油价格以解决市场油荒的举动。中国过快的经济增长速度支撑了很多资源产品的价格徘徊在高位,以至于很难去评估资源产品合理价格。从目前看,由于CPI徘徊在高位,使得各种基础商品价格管理难度加大。油价、电价、水价等等都面临着相同的局面,如不加大力度控制,目前的中国政府宏观经济管理体系无法维系。

在央行的种种货币政策中,抑制通货膨胀最直接和有效是人民币升值和上调银行准备金并全力控制信贷规模。而加息可以控制全民高涨的通涨预期但并不是抑制农产品物价快速上升的根本手段。

空前高涨的居民通涨预期已经成为CPI回落的最大障碍。可以预期的是,未来一段时间CPI将徘徊在高位,在这种局面下,只有居民通涨预期回落才能最终使得CPI开始回落。。

3、央行继续加息幅度有限,人民币汇率将可能大幅升值

通常来说,在市场经济条件下加息可以抑制居民消费从而将通货膨胀抑制在合理范围内。但目前的中国经济所面临的通货膨胀来自于工业生产过快增长而引发了农村资源供应不足,因此加息并不是直接而有效的调控手段。从目前的核心通涨仅仅是温和上行看,居民消费虽然有所增长,但仅仅是显示出苗头而已,某种程度上看,消费仍显不足。

中国经济中长期面临由出口型经济向消费型经济转变,这制约了利率进一步上行的空间,在我的看法中4.5%的利率对于亚洲储蓄型国家来说已经不算低了,虽然从日本的比较极端的例子看,利率降低与刺激消费并无特别明显正相关,但过高的利率无疑会过分强化储蓄意愿,这对经济发展无益。我预期到明年上半年央行可能的加息幅度是54点。也就是说,在CPI彻底平稳之前,央行将保持着加息的姿态以控制居民通涨预期。

我认为人民币汇率体制短期内可能发生较大变化。人民币汇率政策将在未来的宏观调整中起到重要的作用。只有人民币适当升值才能最终解决目前的出口增长速度过快、工业速度超过趋势增长的局面。

1) 我预期年底前人民币汇率有一个快速升值的过程并带动亚洲货币集体走强。亚洲两大货币人民币及日元的明显低估是不争的事实。在美元大幅走弱、欧洲货币走强的背后,亚洲货币的低估起到了推波助澜的作用。其宏观经济解释就是:在由于美国等消费型经济体过度消费以及亚洲制造业国家所引发全球经济失衡的调整过程中,亚洲主要国家目前没有承担起应尽的责任和义务,欧洲成为失衡经济的调整主要承担者。这也是欧洲最终不得不站出来逼迫人民币升值的根本原因。

2)在第四季度我们似乎可以见到美元/日元回落至105附近,美元/人民币可能快速下行至7.1-7.2区域。我预期08年上半年人民币将止住短期升值趋势并在7.0上方盘整。

3)人民币汇率日波动范围可能被进一步放宽,并产生快速升值的效果。

4)人民币汇率升值无疑将对目前中国的出口导向型工业产业产生巨大的心理影响和实际冲击,也加快工业结构的调整。作为平衡,央行在未来的两次加息时极可能采用不对称加息方法,减少贷款利率的上升空间,这将使得中国银行业面临一次不大不小的考验。

4、人民币短期快速升值和不对称加息将对股市产生巨大影响。

人民币快速升值的背后意味着出口工业速度的降低,对中国工业产业在中期产生巨大影响,对股市影响也是巨大的。

1)支撑股市快速上涨的根本动因发生心理动摇。最近两年的企业业绩的快速增长是支撑股市快速上升的根本原因。在人民币大幅升值后,工业产业的08/09年所有的盈利预期需要重新建立。虽然市场自十月份就开始准备进行了必要的调整,但这股市短期所形成的心理冲击可能要比530要大的多。有些行业的盈利增长速度不得不面临较大的调整,行业内各企业也将遭受不同影响。在08年09年业绩预期明朗之前,沪深300指数继续新高的可能性很小。但这并不说我动摇了六月份以来我说的“跨年度行情”,宏观调控的目的是使得中国经济回到8-10%的趋势增长速度。

2)加息的举动确实不是针对股市而是针对居民的通涨预期。但不对称加息将引发银行股的全面调整并带动各大指数大幅下行。应该说今年以来加息制造了股市最大的泡沫。从7月份以来,中国股市行情基本是银行股主导。随着管理制度转变,银行股的业绩增长有目共睹。但不可否认的是,今年以来的加息所加大的利息差也成为各大银行的业绩超高速增长重要组成部分。这就形成了“越加息,股市越有上涨动力”,好在是沪深300指数与上证指数构成大不相同,才对上证指数的上行形成了牵制,否则上证指数今年就7000点了。

可以认为4600点之后所形成的泡沫大都和银行股有关,较强的业绩预期使得银行股无法回调,以至于小银行股07PE都能到40-50之间,而银行股不回调上证指数就无法真正展开调整。从十月份到目前所形成的市场节奏看,除去银行股外,二三线股以及钢铁股都开始先期步入调整走势,似乎在为银行股的回调做前期准备。

保护银行业的利益是央行的初衷,而不是主动制造股市泡沫,在银行股业绩已经能够实现大幅增长前提下,也是到了为宏观经济调整做些贡献的时候了。

3)人民币短期大幅升值对不同行业产生不同影响。直接出口产业将受到直接影响、房地产行业也将在升值前和升值表现大不相同。但人民币大幅升值可能刺激消费类行业股票可能全面活跃。


4、对全球金融市场影响巨大

人民币短期大幅升值将对全球金融市场产生巨大影响。全球金融市场都是将人民币汇率与中国经济增长速度相关联的,如果金融市场确认了中国经济政策是要明确放缓经济增长速度,那么各大金融市场面临巨大调整。受中国因素支撑的各大资源价格都将面临大幅修正,亚洲货币尤其是日元将随之大幅走强,并导致两年多来建立的套息交易头寸的彻底解除,被次债危机折磨的疲惫不堪美国股市也会顺势回调,全球可能不会还有那家股市会持续上涨。

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淆习了, 在沙发上
07-11-14 @ 17:23
膨胀的最重要原因是房价~~~如果房价这个泡漠破裂中国经济立马崩溃~~~膨胀是多余货币在市场大量流通,而国内现在多余货币起源就垒在房价上,房价崩了中国经济也就崩了~~~~~~~~~~~
搞经济的就喜欢说废话,说完了还让老百姓不知道你说什么,所以我觉得XX~~~~~~不惹你~~~拜拜~~~~
07-11-14 @ 18:15
好文章。

有时间了再细读。有些地方很有趣,可以探讨探讨。

中国经济问题一直是我心中最担心的“意外项”。可惜自己手中事情太多,没有时间仔细研究。你的思路帮助我理清不少地方,受教良多。

07-11-14 @ 21:37
呵呵,研究中国的货币政策确实不太容易,央行官员们常常说的一套做的一套,好在“530”之后,政府官员们开始意识到做超出市场预期太多的事是非常危险的举动,从最近几个月看,央行官员们越来越重视引导市场预期。
07-11-15 @ 09:04

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